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研報:中泰證券:美妝代運營景氣度高 龍頭延續穩健增長
發布時間:2019年11月13日 15:31:05

(網經社訊)1

投資要點

電商代運營景氣度高,頭部服務商競爭優勢持續增強。

B2C電商滲透率持續提升,傳統品牌“觸電”需求加強,2018年中國品牌電商代運營市場規模達1,613億元,預計未來三年仍將保持25%+的增速。從行業格局來看,線上運營環境復雜,市場呈現出專業化、精細化趨勢,龍頭企業品牌運營經驗深厚、供應鏈/渠道資源豐富,市占率有望進一步提升。從公司投資框架分析:品類和價值鏈決定公司增長天花板,美妝/服飾/3C品類代運營需求大,具備專業/跨品類運營能力和完整服務價值鏈的公司發展空間較大;電商銷售能力、品牌資源、渠道關系等是決定公司盈利能力的關鍵因素,服務性收入占比較高、盈利穩健的公司更具投資價值。

寶尊電商:全品類運營打造規模壁壘,逐步轉型輕資產服務模式,盈利進入上升通道。

寶尊是國內全品類/全價值鏈覆蓋的電商代運營龍頭,主營服飾3C等八大品類,國際大牌資源豐富,連續四年蟬聯天貓六星級服務商,在全渠道品牌運營和數字化升級方面與第一大股東阿里達成深度合作。2018年寶尊合作品牌銷售規模為294億元,市占率達18.2%,穩居行業第一。近年來公司轉變發展思路,減少經銷模式合作,服務收入占比快速提升,逐步扭虧為盈,2018年Non-GAAP凈利潤同比增長29.4%,凈利率達6.4%。整體來看,公司輕資產的業務模式趨于穩定,規模效益將逐步釋放,盈利有望進入上升通道。

美妝代運營市場紅利大,壹網壹創盈利能力出色,有望延續穩健增長。

化妝品是消費升級優勢品類,電商渠道占比最高,美妝電商代運營行業正迎來蓬勃發展。壹網壹創自2012年起深耕美妝代運營市場,品牌運營經驗豐富,供應鏈管理效率高,憑借百雀羚旗艦店“雙十一” 三連冠一戰成名,精細化、專業化的代運營能力得到市場認可。2019年公司成功躋身天貓六星級服務商,有望獲得平臺方流量支持,合作品牌資源將穩步拓展。美妝品類線上運營復雜,公司已經建立起專業壁壘,市占率有望持續提升;營收結構持續優化,服務性收入占比高,百雀羚單品牌影響逐步減弱,19H1凈利率達12.5%,盈利能力大幅領先同行。

盈利預測與投資建議:美妝代運營行業景氣,公司品牌合作規模和盈利有望實現穩健增長,維持“買入”評級。

百雀羚品牌合作關系穩定,收入仍將保持穩健增長,新品牌合作規??燜倨鵒?,預計2019-2021年實現營業收入14.86/20.43/26.83億元,同比增長46.7%/37.5%/31.3%;實現歸母凈利潤2.10/2.81/3.89億元,同比增長28.9%/33.9%/38.7%。對標龍頭寶尊電商56XPE,壹網壹創2020年目標市值約157億元。

風險提示事件。

(1)行業競爭加劇影響公司議價能力,服務費率持續下滑;(2)百雀羚品牌合作協議不可持續,新品牌拓展不及預期;(3)電商銷售波動加劇,銷售費率大幅提升;(4)銷售增速放緩,返點金額大幅減少,公司盈利能力下滑。

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報告正文

電商代運營行業格局及投資框架

電商代運營行業格局

行業規??燜僭齔?,電商服務商陣容龐大。2008年國內B2C電商興起,線上零售滲透率快速提升,傳統品牌“觸電”需求增加。由于線上選品、營銷、物流等環節與線下差異較大,品牌商普遍面臨著供應鏈能力和電商基礎設施建設不足的難題,電商代運營服務應運而生,2018年中國品牌電商代運營市場規模達1,613億元,同比增長45.7%,領先電商大盤增長。

電商服務商提供專業的線上運營服務,幫助品牌商快速打開線上銷售渠道。社交、短視頻電商等新興平臺的涌現增加了線上渠道的復雜性,消費升級趨勢下終端消費者需求也日漸個性化、多元化,電商代運營服務市場呈現精細化、專業化趨勢。據統計,2018年電商服務商數量達7.2萬家,其中5.6萬家服務商集中在阿里平臺。


服飾美妝3C品類需求大,頭部服務商優勢突出。電商代運營服務滲透率較高的品類普遍具有高客單價、高毛利率、高復購率的特點。艾瑞咨詢預計2019年電商代運營市場中美妝/服飾/3C家電品類品牌數量占比分別為20.9%/18.9%/17.2%。其中,美妝/服飾消費需求偏個性化,線上運營更為復雜,美妝品牌商對電商服務的需求比例超過50%;另一方面,美妝/服飾品類國際品牌占比高,國際品牌缺乏對國內市場的深入了解,對電商服務的需求比例超過80%,因此美妝品類傭金率最高(艾瑞咨詢數據)。2019年美妝品類電商服務傭金率約15%-20%,服飾品類約10%-15%,3C家電品類約2%-10%,美妝和服飾品類孕育頭部服務商的可能性較大。

電商代運營龍頭企業在品牌運營、供應鏈支持和渠道資源上積累了較強的規模壁壘,行業馬太效應顯著。2018年四家頭部品牌服務商GMV占比達32.1%,龍頭市占率有望進一步提升。


服務形式多樣化,全品類全服務鏈運營優勢更大。電商服務業務模式按照服務鏈條完整度和資本投入從高到低分別為商品經銷、商品分銷、代運營服務和品牌營銷策劃業務。從競爭格局來看,細分服務環節難以形成專業性壁壘,全鏈路代運營服務商的競爭優勢更大。寶尊電商作為行業龍頭,提供多品類全產業鏈代運營服務,市場份額大幅領先,規模優勢顯著,盈利逐漸進入上升通道。壹網壹創深耕美妝品類,成功躋身代運營行業首家A股上市公司,盈利能力強,在上市效應下合作品牌資源和市場份額有望進一步提升。



電商代運營公司投資框架

我們認為,可以從幾個角度分析一家電商代運營企業的投資價值。

首先從品類和價值鏈兩個角度對公司市場空間進行分析:(1)品類:單品類代運營注重專業性,美妝、服飾、3C品類的服務需求大,母嬰、健康等品類規模較小,具有一定的增長潛力;多品類代運營注重品牌影響力,國際大牌資源豐富的企業自然流量高,銷售規模更大。(2)服務價值鏈:細分服務環節難以形成專業性壁壘,提供全價值鏈服務可以共享電商基礎設施,提升規模效率。

其次從公司運營能力、品牌資源、渠道關系、盈利能力等四個角度對公司價值進行分析:(1)品牌運營能力:電商銷售具有明顯的季節性特征,要求服務商在銷售旺季能夠實現高效運營管理,可以從營銷策劃、存貨管理、倉儲物流等角度分析公司自身的競爭優勢;(2)品牌資源:品牌資源直接影響公司業務規模和盈利基??;合作品牌數量多、國際品牌占比高、單品牌占比小、品牌關系穩定的企業優勢更大;(3)渠道關系:電商渠道日漸多元化,銷售競爭更為激烈,經營不確定性增加,能夠快速響應平臺規則變化、獲得平臺流量支持且在多個渠道擁有銷售能力的企業更優。(4)盈利能力:從經銷/服務收入占比、返利對毛利率影響、凈利率水平和現金流是否充足等角度進行分析。


寶尊電商:全品類/全價值鏈覆蓋的電商代運營龍頭

市場空間:服飾3C電商滲透率高,代運營市場空間較大

服飾3C占比高,市場空間較大。據Euromonitor統計,2018年服飾鞋履行業電商滲透率達31.8%,電商消費規模達7,914億元,同比增長20.2%;其中,運動鞋服品類線上渠道占比為36.6%,電商銷售規模達969億元,同比增長36.7%,增速大幅領先其他細分品類。2018年消費電子電商滲透率達44.8%,成為該品類第一大零售渠道,消費電子網購規模達5,420億元,同比增長4.6%。

寶尊電商代理品牌中,服飾占比過半,3C品類其次。2018年寶尊電商合作品牌總GMV達294億元,同比增長54%。作為行業最大龍頭,寶尊電商市場份額穩步提升,測算2018年市占率達18.2%,市場天花板較高,市占率提升空間依然較大。



經營優勢:多品類全產業鏈經營,品牌/渠道資源豐富

電商運營經驗豐富,自建物流提升效率。寶尊電商代運營服務經驗超過10年,品牌運營能力出色,合作品牌銷售規模穩健增長,2018年寶尊單品牌平均GMV達1.82億元,同比增長28.2%。為滿足雙十一等大型電商促銷節的密集發貨需求,寶尊設立子公司寶通易捷,為8大領域超100家國際知名品牌提供整體供應鏈服務;自主研發的WMS/TMS倉儲運輸管理系統運行穩定高效,訂單及時處理率和準點發貨率均高于99.5%,庫存精準度超過99.95%,廣泛應用于品牌供應鏈體系并得到了品牌的高度認可。

2018年寶尊倉儲面積達34.97萬平方米,同比增長25.7%,其中自有倉儲面積為23.15萬平方米,占比達66.2%。寶通永鼎倉庫為全國首批電商自動化倉;占地近5萬平方米的寶通魔方自動化物流中心運用智能機器人、傳送及分揀系統,日處理B2C訂單超過30萬件。2018年寶尊物流處理訂單量達4,170萬單,雙十一期間處理訂單1,500件,占全年訂單比重達36%,物流峰值運營能力得到驗證。



品牌資源豐富,國際大牌占比高。寶尊是阿里平臺最大的代運營服務商,合作品牌資源豐富,2019年上半年寶尊提供天貓旗艦店運營和渠道管理服務的品牌數量達212個,其中10個品牌僅收取固定費用,收入不與GMV增長掛鉤。寶尊服務覆蓋服飾、3C數碼、汽車、家電、食品保健品、家居建材、美妝快消、互聯金融8大領域,合作品牌包括Nike、Burberry、Microsoft、華為、星巴克、POLA、上海家化等國內外知名品牌商。


阿里為第一大股東,渠道競爭優勢顯著。阿里巴巴是寶尊第一大股東,持股比例達15.3%,投票權為9%。自2016年起,寶尊連續四年蟬聯天貓代運營服務領域最高榮譽“六星級服務商”;今年也順應天貓平臺發展趨勢,協助合作品牌升級到2.0版本天貓旗艦店,渠道資源豐富。寶尊業務覆蓋品牌官方商城、天貓/京東等電商平臺及社交移動商城、線下智能門店,構建全渠道經營框架,幫助品牌實現全渠道店站管理、跨渠道零售運營、庫存整合以及貿易結算,成為全渠道解決方案的領先者。2017年阿里提出Uni-Marketing全域營銷概念并發布品牌數據銀行作為該理論落地的底層中樞,寶尊成為首批8家數據銀行合作服務商之一,將助力品牌實現全渠道數字化升級,品牌運營優勢有望持續增強。


盈利能力:業務重心由經銷轉向服務,盈利進入上升通道

貨幣化率逐步降低,服務收入占比提升。近年來寶尊業務重心逐漸從重資產的商品經銷模式轉型為輕資產的代運營服務和代銷服務模式,貨幣化率持續降低。2019H1寶尊經銷業務GMV達9.51億元,同比增長42.8%,占比逐步減少至9.8%;非經銷GMV達87.74億元,同比增長62.0%。2019上半年貨幣化率為17.5%,其中商品經銷貨幣化率為89.2%,非經銷貨幣化率僅9.7%。2019H1寶尊實現營業收入17.04億元,同比增長47%;其中,產品銷售收入為8.49億元,同比增長47.2%,服務收入為8.55億元,同比增長46.9%,占比近50%。



毛利率/費用率同步提升。據測算,2018年寶尊綜合毛利率為62.3%,其中經銷模式毛利率約19.1%,毛利率高的服務收入占比提升推動公司綜合毛利率快速提升。由于貨幣化率下滑,收入端規模效應減少,寶尊物流和銷售費率持續提升,2018年物流/銷售/研發費率分別為23.4%/24.8%/5.0%;管理費率為2.9%,同比保持平穩,管理效率持續優化。


盈利能力穩步提升,應收賬款拖累現金流。輕資產模式下,寶尊經營效率持續提升,盈利能力逐漸改善,2018年實現Non-GAAP凈利潤3.47億元,同比增長29.4%,Non-GAAP凈利率達6.4%。由于服務收入中應收賬款占比較高,公司現金流持續增壓,2018年經營現金流為-0.99億元,同比增長41.4%,2019全年經營現金流有望實現轉正。


小結:全品類代運營龍頭,競爭優勢持續釋放

寶尊電商全品類全產業鏈經營優勢顯著,電商運營能力出色,品牌和渠道資源豐富,龍頭效應持續釋放,未來市占率有望持續穩步提升。由于經銷模式的貨幣化率較高,預計經銷GMV占比將保持平穩;寶尊持續鞏固服飾品類品牌合作優勢,同時戰略性減少傭金率較低的3C品類合作,預計貨幣化率下滑趨勢持續放緩。整體來看,公司輕資產的業務模式趨于穩定,規模效益將逐步釋放,盈利有望進入上升通道。


壹網壹創:美妝代運營行業首家A股上市公司

市場空間:受益于消費升級,美妝代運營市場潛力較大

美妝代運營專業性要求高,壹網壹創實現快速增長。在消費升級趨勢下,美妝個護銷售規模實現快速增長,化妝品電商滲透率持續提升。據Euromonitor的數據,2018年美妝個護產品電商銷售占比達27.4%,成為第一大零售渠道。2018年美妝個護網購市場規模達1,125億元,同比增長26.1%。

化妝品對專業化、精細化運營能力的要求高,服務商需要從打造爆款單品、優化套裝選品、孵化新品、差異化營銷策劃等多個角度提升產品銷售,因此化妝品運營經驗豐富的細分領域龍頭更具競爭優勢。壹網壹創自2012年起深耕美妝代運營市場,代理品牌銷售規模實現快速增長,2019上半年GMV達37.9億元,同比增長62%;2018年壹網壹創代理品牌GMV在美妝個護網購市場占比達5.5%,細分市場市占率穩健提升;從全品類的角度來看,相比寶尊電商18.2%的市場份額,壹網壹創市占率提升的空間仍然較大。



經營優勢:專業化能力出色,百雀羚品牌運營一戰成名

銷售達成能力強,客單盈利穩健提升。營銷推廣是電商代運營服務的核心,成本主要在于流量獲取,用于向電商平臺購買鉆展、直通車、明星店鋪等引流推廣服務。2019上半年壹網壹創推廣引流費為4,954萬元,同比增長51.7%,占線上營銷服務收入的比重持續提升至17%。公司引流效果優,2018年雙十一促銷節期間Olay/伊麗莎白雅頓官方旗艦店鉆展點擊率為行業均值的1.49/2.41倍,有效推動用戶增長,2018年公司終端用戶數達413.20萬人,同比增長33%。

公司在選品組合、價格帶規劃、賣點提煉、促銷創新、視覺測試等多維度建立了專業化、數據化、流程化的團隊和體系,通過精細化運營提升訂單轉化率。2017年公司承接DR.WU達爾膚官方旗艦店618期間轉化率同比提升170%,GMV同比增長150%。從全年情況來看,2018年百雀羚/三生花/歐珀萊/雅頓訂單轉化率為3.81%/2.85%/2.84%/2.19%,同比保持平穩。另一方面,公司通過數據分析優化套裝選品和贈品設計,有效淡化消費者價格敏感度,推動客單價提升。2017年雙十一期間公司將原有的多效系列三件套升級為明星單品Olay淡斑精華,客單價提高近200元。2019年上半年公司客單價為116.91元/單,客單毛利率穩步提升至42.3%。



新品孵化能力出色。公司通過終端銷售積累了海量的用戶反饋和消費數據,可以高效把控消費者需求,協同品牌方對產品進行設計和改良,并根據新品定位提煉產品賣點、制定相應的整合營銷方案。前期打造的百雀羚小雀幸系列面膜和大寶眼部醒活精華霜銷售表現良好,有效幫助品牌商拓展了消費客群。


自建供應鏈提高效率,存貨管理能力出色。公司擁有神盾營銷管理、魔方倉儲管理等多個自主研發的信息系統,為品牌商提供全產業鏈技術支持。從營銷的角度來看,自有系統積累的會員數據有效提升廣告投放和用戶管理效率。從存貨管理的角度來看,公司對存貨規模、庫齡進行了嚴格的控制,2018年公司存貨周轉率為11.78,存貨管理能力顯著優于美妝代運營行業平均水平。從物流支持的角度來看,公司銷售集中在二、四季度電商銷售旺季,C端訂單量仍在快速增長,對物流峰值運營能力的要求高,公司自有物流顯著提升了倉配效率,2019H1倉儲物流費率持續優化至3.67%。




合作品牌數量較少,百雀羚單品牌占比高。2018年壹網壹創合作品牌數量為24家,與若羽臣/寶尊電商相比品牌資源相對較少。公司與百雀羚品牌合作近7年,2019上半年,百雀羚單品牌GMV達4.69億元,同比減少8.86%,占成交總額比重為12.39%;百雀羚品牌實現收入261億元,同比增長12.55%,占比達46.72%;百雀羚單品牌毛利額/凈利額占比為51.16%/25.12%,對公司業績的影響較大,但正在逐漸減弱。

由于單一品牌占比較高存在經營風險,且百雀羚品牌運營步入成熟期,GMV增長放緩,公司逐步加大品牌拓展力度,鞏固經營優勢。2019年上半年,品牌線上管理業務新增合作品牌3家,新增品牌銷售收入占比為5.9%。


百雀羚品牌運營已步入成熟期,GMV增長放緩,品牌商也開始自建電商運營部門。百雀羚代運營服務協議為一年一簽,單一品牌占比較高的模式存在一定的經營風險,因此公司逐步加大品牌拓展力度,鞏固經營優勢。2019年上半年,品牌線上管理業務新增合作品牌3家,新增品牌銷售收入占比為5.9%。在品牌擴充過程中,品牌線上管理服務費率持續下滑,2017/2018年,雅頓唯品會服務費率為7.73%/6.88%,百雀羚服務費率為5.19%/4.59%。

從品牌合作的公允性來看:品牌線上營銷服務中,百雀羚品牌采用高采購折扣高返利政策,露得清品牌采用低折扣低返利政策,品牌合作毛利率并無明顯差異;品牌線上管理服務中,雅頓唯品會業務成本穩定,毛利率優于百雀羚。



渠道費率持續提高,有望得到天貓流量支持。2019年上半年壹網壹創平臺服務費達1,763萬元,同比增長43.28%,平臺服務費率持續提高至6.04%;其中,平臺傭金費為964萬元,測算平臺傭金費率/百雀羚天貓傭金費率為3.3%/3.0%,渠道成本持續增加。2019年天貓生態服務商大會中,壹網壹創成功躋身天貓六星級服務商,品牌運營能力得到平臺認可。未來三年天貓服務商交易規模將達到5,000億元,天貓將扶持50家10億規模級服務商,同時開放2,000家品牌招商名額,公司有望受益于平臺的流量支持。


盈利能力:業績快速增長,盈利優于同行

銷售結構較優,營收增長強勁。2017年公司加速開拓新品牌合作,線上管理服務收入同比增長86%;2018年新增愛茉莉太平洋旗下6個品牌在唯品會平臺的分銷業務,線上分銷收入大幅增長。由于線上分銷和管理服務貨幣化率較低,2019年上半年公司貨幣化率逐步下滑至14.75%。從電商代運營行業整體情況來看,經銷/分銷模式普遍占比較高,2018年公司品牌線上營銷服務/線上分銷收入占比為61.7%/14.9%,相比若羽臣、麗人麗妝等美妝快消品類代運營公司,服務性收入占比更高,營收結構較優。2019上半年公司實現營業收入5.59億元,同比增長53.51%,其中線上分銷收入1.51億元,同比增長208.16%,線上分銷收入占比持續提升至27.01%。



綜合毛利率優于同行。2018年公司經營毛利率為42.59%,高于可比公司平均水平。分業務來看,2018年品牌線上營銷毛利率為41.58%,顯著優于可比公司,主要是因為公司與百雀羚合作穩定,客單價穩步提升,國貨品牌相對國際品牌也具備線上渠道銷售差價較大、毛利率較高的特點。2018年品牌線上管理毛利率為65.28%,略低于行業平均水平,2016年公司開始承接日化類品牌管理服務,超配運營團隊進行跨品類店鋪運營,管理效率較低,目前公司已經度過日化品類運營磨合期,寶潔旗下店鋪銷售額同比大幅提升,2019年上半年美妝/日化品類毛利率為64.87%/62.22%,同比穩步回升。2018年公司線上分銷毛利率為12.73%,同比提高3%+,同期若羽臣和杭州悠可線上分銷毛利率較2017年均呈現下滑趨勢。



品牌商返利對公司毛利率的影響較大。線上銷售競爭激烈,商品折扣和營銷投入力度大,因此品牌方普遍采用返利政策補貼代運營服務商,激勵公司按質按量完成銷售增長目標。據公司招股說明書披露,返利模式分為日常返利和活動返利,當銷售額目標完成100%以上之后,可提取實際銷售額的10%作為日常返利;雙十一促銷節和品牌方不定期的促銷活動返利金額通過具體協議擬定和兌現。

返利主要以貨返形式兌現,根據品牌方確認的返利金額提取等值商品,減少公司采購成本,提升公司毛利率。2019年上半年公司返利金額共計0.36億元,同比增長190.4%,占當期采購額比重為24.85%,對增加毛利率的影響為20.17%,品牌商返利對公司毛利率的影響持續擴大。


經營效率高,盈利能力較強。銷售費用主要包括推廣引流、倉儲物流、職工薪酬等,2018年公司銷售費用率為18.77%,與行業平均水平相近,同比均小幅提升;麗人麗妝銷售費率較高主要是因為線上零售收入占比超過90%,需要承擔更多推廣和倉配費用的影響。2018年公司管理費用率為3.2%,低于行業平均,經營效率更優。盈利端來看,2018年壹網壹創/若羽臣/麗人麗妝凈利率分別為16.06%/8.32%/6.96%,盈利能力大幅領先同行。2019上半年公司實現歸母凈利潤0.7億元,同比增長35.75%,銷售凈利率為12.44%,盈利保持穩健。



剔除百雀羚業務后盈利能力更優。按照成交總額攤銷費用,對公司凈利潤進行拆分,2019年上半年百雀羚單品牌凈利潤為0.19億元,凈利率為7.15%;剔除百雀羚業務的影響后,19H1公司凈利潤為0.51億元,凈利率達17.08%。整體來看,公司在不考慮百雀羚單品牌影響的前提下仍然保持了較強的盈利能力。


服務類應收賬款占比高,現金流較為健康。品牌線上管理服務一般按月結算,根據品牌方資質和合作情況給予不同品牌45-120天的信用期;雙十一、雙十二等營銷活動影響下,部分品牌存在按年結算服務費的情況,因此四季度服務費金額較高,2018年底公司信用期內應收賬款余額占Q4收入比重為88.04%。2019上半年品牌線上管理業務的應收賬款占該銷售收入的年化比重為33.61%,呈現下降趨勢;同期經營活動現金流為0.8億元,同比增長5%,整體表現良好。


盈利預測與估值

盈利預測

品牌線上服務:(1)品牌線上營銷服務中,預計百雀羚品牌保持穩健增長,新品牌占比持續提升,整體線上營銷服務收入同比增長32.7%/30.2%/30.0%。(2)品牌線上管理服務合作品牌數穩步增加,預計同比增長49.9%/44.0%/40.0%。

線上分銷業務:2018年公司開始與愛茉莉太平洋旗下6個品牌進行合作,2019年線上分銷業務規模仍將保持高速增長,預計2019-2021年線上分銷收入同比增長100.7%/50.0%/25.0%。

內容服務業務:內容服務業務仍處于起步期,規模較小,預計2019-2021年內容服務收入同比增長50.0%/40.0%/30.0%。

投資建議

美妝代運營行業紅利大,電商運營經驗豐富,龍頭企業市占率將進一步提升,公司品牌合作規模和盈利有望實現穩健增長,維持“買入”評級。化妝品是消費升級優勢品類,電商已經成為美妝個護第一大銷售渠道,美妝電商代運營行業景氣度依然較高。美妝品類線上運營復雜,行業準入門檻將持續提高,龍頭企業有望建立起競爭壁壘,市場份額將穩步提高。公司憑借百雀羚一戰成名,精細化、專業化的品牌運營能力得到市場認可,供應鏈管理效率持續提升。2019年公司成功躋身天貓六星級服務商,有望獲得平臺方流量支持,合作品牌資源將穩步拓展。公司服務收入占比高,盈利能力大幅領先同行,經營優勢較大。預計2019-2021年實現營業收入14.86/20.43/26.83億元,同比增長46.7%/37.5%/31.3%;實現歸母凈利潤2.10/2.81/3.89億元,同比增長28.9%/33.9%/38.7%。對標龍頭寶尊電商56XPE,壹網壹創2020年目標市值約157億元。


風險提示:(1)行業競爭加劇影響公司議價能力,服務費率持續下滑;(2)百雀羚品牌合作協議不可持續,新品牌拓展不及預期;(3)電商銷售波動加劇,銷售費率大幅提升;(4)銷售增速放緩,返點金額大幅減少,公司盈利能力下滑。

(來源:中泰證券 文/彭毅 龍凌波 編?。和紓?/p>

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